viernes, 20 de abril de 2012

Cuando el problema no es la deuda pública


Durante estas dos últimas semanas hemos observado la virulencia de las dificultades de España en el mercado de deuda. Por si fuera poco, el Gobierno ha solicitado la ayuda del BCE para que el fondo de rescate comunitario inyecte dinero en la maltrecha banca española (especialmente las cajas de ahorros regionales, afectadas por el estallido de la burbuja inmobiliaria). La posición alemana choca frontalmente con la española, al aferrarse Merkel a la doctrina de estabilidad del BCE, reflejada también en la limitación a conceder créditos que impone el Tratado de Lisboa en su artículo 123.

Es preciso incidir en que el problema español no es tanto el déficit público -puesto que las cuentas están razonablemente saneadas y el endeudamiento no es de los más altos de la Eurozona-, sino que el indicador más preocupante y diferenciador de España es el elevado índice de paro, y también los activos inmobiliarios tóxicos que inundan los balances de algunos bancos.

Por si fuera poco, en la Eurozona el sistema bancario está descentralizado pero interconectado y la hoja de balances del sistema bancario (TARGET) presenta desigualdades que han llevado a algunos expertos a pedir una restructuración de la banca. La asimetría se manifiesta en que hay Estados que tienen mayores necesidades para cubrir las necesidades financieras de sus bancos. Además, esto genera que la dificultad añadida de que no todos los países pueden refinanciar su deuda al mismo tipo de interés, síntoma evidente de la ausencia de unión fiscal en la unión monetaria.

La causa de dichas asimetrías no son sólo las tensiones del mercado. De hecho, antes de 2007, las desviaciones eran mínimas, y los flujos transfronterizos se compensaban mediante transferencias. El cambio empezó en 2008, y ello fue debido a problemas del mercado financiero, al cambiar las prácticas bancarias y la capacidad de refinanciación de los bancos por el pánico a las quiebras. Los inversores siguieron con la tendencia a llevar sus capitales a los países con menos presión.

Esa natural inclinación a buscar lugares seguros para invertir es la que pone de manifiesto hasta qué punto es crucial la credibilidad política de la Eurozona. De hecho, esas asimetrías entre los sistemas bancarios de centro y periferia en el euro deberían poder solucionarse de forma permanente, por ejemplo transfiriendo activos a los bancos más estables con compensaciones a valor de mercado, algo que es bastante difícil con los mecanismos tan escasos de que dispone el BCE. Por lo demás, la operación de refinanciación a largo plazo que lanzó el BCE (LTRO) sí ha aliviado la situación financiera de los bancos pero no es definitiva y sigue dependiendo demasiado de cómo se comporten los Estados y de la capacidad de desapalancamiento (necesidad evidente en el caso de la banca española). Precisamente esa implicación de los Estados en el sector bancario sumada a la necesidad de desapalancamiento de la banca española es la que lleva al Ejecutivo a pedir la recapitalización de la banca mediante inyecciones del BCE, algo que en buena lógica debería ser posible en una unión monetaria.

Aunque estemos constreñidos –voluntariamente- por el Tratado de Estabilidad Fiscal (firmado en el Consejo de diciembre de 2011, que fue firmado por todos excepto por el Reino Unido y la Rep. Checa y que Irlanda someterá a referéndum el próximo 31 de mayo), es preciso recordar que tanto el FEEF como el Mecanismo Europeo de Estabilidad permitirían en teoría contribuir a recapitalizar la banca en cualquier país de la Eurozona, si bien el mecanismo prevé que el rescate se realice desde los gobiernos nacionales, dejando el criterio a decisión del Consejo.

Dicha prerrogativa tiene que ver con la resistencia a ceder soberanía, en una tónica marcadamente intergubernamental. Ahora bien, tiene un reverso, y es que el que algunos llaman fracaso de la unión monetaria, sólo puede traducirse en una huida hacia adelante, brindada por la oportunidad de oro de la federalización.

Como respuesta sólo cabe, tal vez, dar al BCE la capacidad para actuar como agente federal, así como de las instituciones e instrumentos previstos en la Eurozona. Hasta el punto de que así lo interpreta también el FMI, que a través de su presidenta Lagarde se ha situado junto al Gobierno de España defendiendo que los instrumentos de estabilidad sí intervengan para inyectar liquidez a la banca española.

Esta línea de intervención común es la defendida por el presidente de la Comisión, Barroso, además de por inversores, como el nombrado George Soros, quien viene insistiendo en que la clave es la apuesta inequívoca por una unidad política de respaldo al euro. Ese respaldo quedaría perfectamente validado mediante la emisión de deuda compartida, es decir, eurobonos. Dicho de otro modo, la credibilidad que los mercados demandan no llegará hasta que el euro se convierta en una comunidad de solidaridad y deje de ser meramente una comunidad de responsabilidades y controles recíprocos, como lo es actualmente, sustentado apenas en la rigidez del mandato de estabilidad que no aporta nada nuevo ni refuerza de por sí el sistema de gobernanza económica.